水皮:政策救市在等待什么时机

　　水皮早就说过政府救不救市的话题是个伪命题，关键在于什么时候救市才能起到事半功倍的作用。

　　看淡周末政策救市 下周仍有望迎反弹

　　3月30日，在福州海峡都市报举办的报告会上，水皮做了一个小测验，问了大家两个问题，一是认为政府现在会救市的人举手，二是认为现在是反弹的人举手。结果，1000多人的会场，认为政府会救市的只有寥寥数人，而认为上周五是反弹行情的人却黑压压一片。

　　这个结果说明什么？

　　说明大家的心态并不稳定，政府现在的救市措施一定会被大多数投资者视为反弹出逃的良机，救市的最佳时机恐怕当时并不成熟。

　　那么什么时候时机才算成熟呢？

　　判断的标准一个是道琼斯指数的走势，一个是奥运会的周期。

　　为什么道琼斯指数的走势这么重要呢？因为道琼斯指数在最反对救市的"海归"教条主义者看来恐怕也不得不承认是美国经济的晴雨表，而美国经济的状况现在事实上已经成为中国决策层在执行政策时不得不考虑的，甚至是居于首位的因素。道理很简单，如果美国经济衰退，美元持续走弱，那么油价就不可避免地上升，中国的CPI就很难降下来，通货膨胀的压力就难以消除，中国经济的不确定性就加大，股市下滑本身就会成为必然的趋势，在这种情况下救市只能产生反弹，只会越救越低，在这个意义上道琼斯指数已经成为中国股市的一个先行指标。

　　那么道琼斯现在是一个什么状况呢？现在是一个双底已经成型的状态。如果说在4月1日之前大家还不能确定的话，那么4月2日那根上涨了391点的大阳线已经明白无误地告诉大家，道琼斯已经开始重新走牛了。

　　或许很多投资者并不明白，美国经济不正在衰退吗？道指如何就走牛了呢？其实大家不知道，二战之后，美国的经济衰退周期一般不会超过10个月，而道琼斯更是晴雨表的作用，一般会提前半年反映美国经济的状态。换句话讲，2008年1月16日，美联储在开盘前一小时紧急降息救市道指深探11640点的时候，指数的调整已经一步到位，相对14200点的高位，道琼斯这一轮下跌2500点左右，已经接近历次调整的极限。

　　无独有偶，伴随着道琼斯3月初那根同样是创下历史最大涨幅的大阳线，无论是国际油价还是黄金价格均开始大幅回落，而美元则同步走强。

　　美国次债、国内宏观、政策导向是影响眼下中国股市的三大不确定因素。其中美国次债又居决定地位，如果美国经济预期向好，中国国内的宏观局面就会乐观，通胀的压力就会减轻，而只有在决策层确定通胀压力减轻之下，才会真正把注意力移到解决股市自身的问题上来。从这个角度讲，你不能不佩服有关方面死扛的魄力。当然，绝大多数的投资者是扛不住的，也正因为此，过去的一周是大家信心崩溃的一周，不少股票的价格开始没有任何支持地自由落体，腰斩再腰斩。股灾的结果是中国股市的市值由32万亿直降22万亿，10万亿市值灰飞烟灭，不仅投资者的财富被蒸发，国有资产同样面临巨额的流失。

　　至于为什么奥运周期会成为另一个救市的时间窗口，道理水皮已经在年前的杂谈"第二次5·30的概念有多大"中已经谈过。如果我们不能确定奥运期间不会暴跌，那么只有一个办法，在此之前让指数完成暴跌，届时指数处在相对低位，政府救市亦是水到渠成的事，这也是汇丰认为中国政府会在二季度末救市的原因。

　　印花税改单边并不能改变股市的趋势，但是能安抚民心，稳定情绪，让大家看到诚意和善意，从而恢复对管理层的信心；而在IPO和再融资上作出限制性安排则是为了确保股权分置改革能够顺利进行，完成这次制度革命。不让大小非减持是一种倒退，不足取，但是放任融资和再融资与大小非减持并举则造成供求严重失衡，估值体系崩溃，造成社会危机，不作为无论如何也不能成所谓监管的新思维，对上对下都是交代不过去的。

　　行情是在绝望中产生的，在犹豫中发展，在欢乐中死亡。此时此刻，投资者所能做的就是坚定对于中国经济的信心，坚定对于中国政府的信心，坚定对于中国资本市场的信心，否则，你还能做什么呢？

　　重振投资信心才是救市关键

　　"大小非"减持一直被市场看作是本轮股市下跌行情的始作俑者，而陆续解禁的非流通股更是成为市场的"眼中钉"。然而，一些统计数据却和投资者的直觉有着很大的出入："大非"的减持意愿并不强烈；在减持股份的总量中，近八成的减持量来自于"小非"。(上海证券报4月2日)

　　通过对"大小非"减持行为的结构特征进行分析，我们可以发现：首先，大非，也就是对公司经营拥有话语权的主要股东，并没有随意参与减持，这表明主要股东看好宏观经济和上市公司的长期趋势；其次，从被减持对象看，亏损股和市盈率在60倍以上的高估值个股是"大小非"抛售重点。这表明市场的减持行为还是理性的，"大小非"减持并非"洪水猛兽"。但这又如何解释解禁股票的狂跌，以及大盘持续暴跌的现象呢？唯一的解释就是市场其他的参与者丧失了理性。

　　事实上，大小非解禁所带来最深刻的变化就是证券市场话语权的转换。之前，以基金为代表的机构投资者完全控制了市场的主导权。而大小非解禁之后，市场流通筹码迅速扩大数倍，使得基金对股价的话语权旁落。更关键的是，基金等机构投资者由于市场地位的衰落，几乎是在有意放大减持的市场压力。尽管基金大量持有的蓝筹股并没有被大量减持，但基金自己却在不计成本地抛出，进而让整个市场的信心丧失殆尽，最终导致市场非理性暴跌。

　　从此次市场暴跌的内在因素可以看出，市场的非理性完全可能过度地放大所谓的"利空"。但需要强调的是，从缓解市场非理性的手段看，遏制情绪化的操作却绝不能靠情绪化的政策措施，而是要靠治本的市场信心的重塑。

　　所谓"病来如山倒，病去如抽丝"，遏制股市的非理性行为就如同治疗突发的恶疾一般，期望能够迅速康复，历来都不现实。投资市场上的谚语"政策底不是市场底"就是此意。就以市场热盼的一些恢复措施看，印花税、股指期货等都属于这一类型，或许可以换来市场行情短暂的爆发反弹，但是如果市场信心无法恢复，反弹后只会是更大的下跌。从恢复市场信心角度看，以实业资本为代表的大小非才是关键。因为基金等机构投资者是因为大小非并不明显的减持动作就跟风抛出，同样地，如果实业资本看好后市，基金投资者也会跟风买入。

　　因此，真正恢复市场信心的核心还在于如何重振实业资本的长期信心。事实上，从现实经济走势看，正是海外市场经济衰退、国内从紧货币政策和通货膨胀预期等因素，从负面影响了实业资本的长期持股信心，才会令其在股价相对高位选择减持。因此，解决实业资本看空股价的根本出发点，在于回归到股价的本质含义，也就是股价是公司未来现金收入的折现。

　　所以，让上市公司的效益得到提升才是市场真正的利好。其实，近年来政府财政实力的大幅增强已经为此奠定了基础，完全可以通过减免企业税负的形式，实现政府企业共渡难关的局面，提高上市公司的盈利能力。如此一来，才能够让股市话语权的代表方--大小非重新拾起长期投资的信心，继而从根本上稳定市场的趋势。是为挽救资本市场颓势、实现治本目标的关键。

　　政府救市应从供求方面调节

　　近日来，国内三大证券报头版均发表了评论文章，从"股市暴跌非理性"和"挽回投资者信心"等方面，论述了当前中国股市的暴跌是与中国经济发展不相符的以及股民对于股市失去信心的过程，呼吁管理层能够尽快地采取相关措施稳定中国股市，恢复投资者信心。

　　政府如何来进行救市？有专家认为，对目前的市场，管理层应该从供求两方面加以适当地调节，一方面是在股票的供给方面，应当适当地加以限制，另一方面，拿出一些有关的调控政策来恢复股民的信心，使资金重新流入股市。

　　上证指数跌幅近一半

　　自2007年10月以来，中国股市开始进入一轮深度调整，上证指数从最高6124.04点跌到3271.29点，跌幅几近一半。此轮股市的下跌影响因素较多，如，受国际股市连续走弱拖累、国内部分上市公司巨额再融资冲动等因素影响外，"大小非"解禁进入高峰期等。

　　据彭博社统计，今年迄今为止，全球股市总市值已累计缩水约3.9万亿美元。截至3月28日，美国道指今年以来仅下跌了7.9%。反观其他市场，德国、法国和日本等国基准股票指数的跌幅至少是这个数字的两倍。印度股市下跌了20%左右。

　　据中金公司统计，3月份的解禁金额高达5100多亿元，而且4月将会有138家上市公司共计114.88亿股限售流通股开始流通，累计解禁市值总计1542.91亿元。面对规模巨大的解禁，市场上急性杀跌和非理性的恐慌也四处蔓延。

　　从2007年上证指数最高点6124点算起，现在指数的跌幅接近一半，蒸发的市值高达十几万亿元。截至目前，两市流通市值7.5万亿元，而去年底的数据为9.4万亿，3个月时间缩水1.9万亿。考虑到大小非增加的部分，流通股股东市值净损失超过了2万亿。曾经被称为市场主力的基金股票市值规模大约下降8000亿，其中主要是市值损失的结果，另一部分是被净赎回的结果。

　　目前中国股市已经处于最混乱的状态，一方面是大量资金撤出市场，另一方面是投资者持观望态度，对政府救市心存期待。持有股票的股民希望通过"政府救市"使股市回暖，让自己的损失达到最小，而没有持股的股民则希望在股市回暖的过程中再"捞一把"。

　　应从供求方面考虑救市

　　据新华网金融频道推出的"股市持续大幅下跌,管理层是否应该救市？"调查显示，截至4月1日10时，共有5万多名网民参与此调查，当问到面对当前股市，管理层采取哪些措施救市最有效时，51.36%的网民认为，应立即降低印花税或改为单边征收；25.84%的网民赞成严控上市公司再融资；18.70%的网民认为政府应规范"大小非"解禁。

　　中央财经大学证券期货研究所所长强教授在接受媒体访问时指出，对目前的市场，管理层应该从供求两方面加以适当调节，一方面是在股票的供给方面，应当适当地加以限制，那么股票供给方面，实际上包括几类：一类就是IPO，应该减缓它上市的速度，甚至阶段性的停发，另外就是增发，即使是合理增发，也要考虑市场的状况，在市场低迷的时候，那么证监会应该有权停止或者暂停增发，用于保护市场，再有就是这个大小非解禁，对大小非解禁也应该有一个制度性的安排，对解禁的时间，解禁的条件要细化，另外可能也要有这么一些条款加以明确，就是说在市场不好的时候，那么我们证监会有权，适当控制解禁的数量，这是股票的供给方面。

　　贺强还强调到，从去年10月到现在，很多资金已经离场，实际我们社会范围不缺资金，流动性过剩有的是钱，关键就是在于股市的状况不好，投资者信心不足的时候，那么资金是往外流的，那么你要想使股市回暖，必须资金往里流，那么如何往里流，就需要我们拿出一些有关的调控政策，如果在股市供求两方面同时下手，那么股市肯定会回暖。

　　对上市公司再融资，监管部门明确表示，目前上市公司再融资制度的市场化程度比较高，投资者可以充分发挥市场约束作用，对上市公司的再融资行为做出取舍。因此，投资者既可以在股东大会审议上市公司再融资预案时投弃权或反对票，也可以在二级市场减持股票，还可以放弃认购上市公司发行的证券。与此同时，监管部门对企业的再融资也需依法审核，从严把关。从近期上市公司再融资申报的审核进程看，从严的迹象是明显的。