避免全球经济“日本化”？

      岁末年初是许愿的时刻，看来今年我们是要怀抱着悲观预期来许愿了。这样或许更有意义，因为大多数人都是在心存忧虑时想到许愿。

　　就我而言，我希望，2009年不会让全球都变成上世纪90年代的日本，包括中国在内。上世纪90年代的日本经历了“失去的十年”，甚至有经济学家认为是“失去的二十年”，因为，直到今天，日本仍然没有真正走出紧缩的泥沼。

　　之所以许这个愿，是因为我感到确实有出现这种情况的可能性。至少有两个特征支持了这一可能性。一是，全球经济正在经历资产价格泡沫破灭后形成的紧缩周期。泡沫破灭犹如产生一个黑洞，流动性被迅速吸干，随之而来的是家庭财富效应的缩水，以及企业信用链条的收紧，这些足以导致实体经济衰退，而实体经济衰退通常要经历一个较长的时期才能完成。

　　这个特征与日本一致。日本经济的噩梦也是由资产价格破灭尤其是房地产价格下跌开始的。1990年日本土地总值达到15万亿美元，比美国土地资产总值多4倍，相当于日本当年国内生产总值的5倍多。日本的房地产市场终于在1990年底急转直落，其时股市也开始下跌，并拖累整个经济至今仍未回复元气。

　　另一个是，全球零利率时代已现端倪。在下滑趋势确立之后，我们还能期望什么？一个答案是，更加激进地放松货币政策。当前似乎进入了一个降息竞赛，谁落在后面谁就会面临极大的压力。欧洲央行曾承担着这样的压力，而现在却是中国央行。中国央行23日宣布小幅下调存贷款基准利率27个基点，境内外的资本市场却应声下跌。

　　日本一直将基准利率维持在极低的水平，现在全球都将出现同样的事情。美国利率几乎已降无可降，并且低利率会维持下去。在这种情况下，其他国家的央行也会不可避免地跟进。与国外同行相比，国内的货币政策还幸运地拥有放松空间。这让市场对央行仍保有期望。显然，经济尚未见底，适度宽松的货币政策也就没有见底，央行仍有进一步降息的压力。

　　日本的经验表明，经济紧缩（即第一个特征）有可能延续很长一段时间，并且，低利率政策（即第二个特征）也可能起不了多大的作用。

　　首先，实体经济的加速衰退打破了有关市场将经历V形反转的乐观预期。实际上，近代以来几乎所有的衰退都由金融危机开始。金融和实体经济的联系不再是松散的，而是非常紧密。金融危机不仅会将实体经济中的问题暴露无遗，还会起到破坏性的放大效应。日本资产价格破灭之后，实际产出、就业、出口等都受到的严重影响。当前也是如此。

　　其次，以降低利率为核心的货币政策并不能轻而易举地“制造通胀”。日本的经验是：在由资产价格泡沫破灭诱发的经济衰退中，货币政策工具可能会失灵。伯南克一直坚信1929年大萧条完全是由于当时的美联储没有及时向银行系统注入足够的流动性所致。然而当伯南克将责任归咎于货币供给方时，却完全没有考虑到货币需求方行为变化这个客观事实。和日本最初的选择一样，各国货币政策的第一反应是，降低利率，甚至是实行零利率。但是在去杠杆化的大潮中，即便能以极低的成本借钱，如果不存在赚钱机会，信贷市场上还是没有需求。

　　我们有可能摆脱日本化的命运吗？是的。因而我们还没有丧失所有的政策工具。在零利率时代，央行还可以开动印钞机。随着降息空间的减少，这将成为越来越多国家的选择。在上世纪90年代日本大衰退期间，伯南克就曾建议日本央行大幅增加国债的购买数量，即便在货币政策效果不彰的情况下，伯南克依然极力主张日本政府大力推行以通货膨胀为代价的货币政策。日本央行实际上在7年前就已经开始实行所谓量化宽松的货币政策，其大致含义是：在借贷利率已然位于或接近零水准时，向金融系统注入大量资金以刺激借贷和提振经济。在维持零利率两年而经济依然不振后，日本央行从2001年3月起便通过向银行系统注入超额准备金试图启动经济。

　　当价格机制（降低利率）失效时，数量机制（扩张货币供应量）还值得尝试。这是一个需要勇气的决定。在此之前，首先需要确定衰退的时间是否足够长，只有是中长期的衰退，制造通胀才具有可行性，其次要决定何时结束这种激进的措施。就眼下而言，各国央行如果要这么做，最好早下决定。这个看似激进的建议，是避免在经济抬升时放松货币才开始起作用的谨慎选择。